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关于企业价值评估方法及在企业中的应用
作者:苏亚然 赵风林   发布时间:2010/9/25 19:41:29

    企业价值评估是分析和衡量企业或者企业内部的经营单位、分支机构的公平市场价值,提供有关信息,以帮助投资人和管理者改善决策。伴随着中国经济体制改革的深入和现代企业制度的推行,企业兼并、收购、股权重组、资产重组、合并、分设、股票发行、联营等经济交易行为的出现和增多,企业价值评估越来越受到人们的重视。但是中国企业价值评估的起步较晚,评估理论和评估方法不是很完善。因此探索适合中国企业的价值评估方法是企业健康顺利发展中需要解决的一个重要问题。
  1企业价值评估的主要方法
  企业价值评估方法很多,适用的条件也各有不同,采用不同的方法得出的结果也是不一样的,有时相差悬殊,所以在价值评估时选择合适的评估方法将成为企业价值评估是否准确的关键。企业价值评估方法从总体上来说分为4大类。
  1.1成本法
  成本法是利用企业现有的财务报表记录对企业资产进行分项评估,然后加总的一种静态的评估方式,主要有净资产账面价值法和重置成本法。净资产账面价值法是指企业的价值等于企业的资产总额减去负债总额,即企业的净资产。重置成本法是指投资方自己重新构建一个与目标企业完全相同的企业需要花费的成本。目标企业价值一企业资产目前市场上全新的价格一有形折旧额一无形折旧额。
  1.2相对价值法
  它是利用类似企业的市场价来确定目标企业价值的一种评估方法。这种方法是假设存在一个支配企业市场价值的主要变量,而市场价值与该变量的比值对各企业而言是类似的、可比较的。由此可以在市场上选择一个或几个跟目标企业类似的企业在分析比较的基础上,修正、调整目标企业的市场价值,最后确定被评估企业的市场价值。
  实践中被用作计算企业相对价值模型的有市盈率、市净率、收入乘数等比率模型。
  1)市盈率一股票每股市价/每股盈利目标企业每股价值一可比企业平均市盈率×目标企业的每股盈利。
  市盈率模型计算简单,并且把股票价格与收益联系起来,直观地反映了投入和产出的关系。但是如果收益是负值,市盈率就失去了意义;其次它还受到整个经济景气程度的影响。所以此模型适用于连续盈利,并且系数接近于1的企业。
  2)市净率一股票每股市价/净资产股权价值一可比企业市净率×目标企业净资产。
  市净率容易理解,净资产账面价值不像利润那样容易被人为操纵。但如果各企业执行不同的会计政策,市净率会失去可比性。所以这种方法主要用于拥有大量资产、净资产为正值的企业。
  3)收入乘数一股权市价/销售收入目标企业价值一可比企业平均收入乘数×目标企业的销售收入。
  收入乘数比较稳定、可靠,能够反映企业价格政策和战略变化的后果,但却不能反映成本的变化。这种模型适用于销售成本率较低的服务类企业或者销售成本率趋同的传统行业的企业。
1.3折现现金流量法
  该法是对企业未来的现金流量及其风险进行预期,然后选择合理的贴现率,将未来的现金流量折合成现值。使用此法的关键是:第一,预期企业未来存续期各年度的现金流量;第二,要找到一个合理的公允的折现率,折现率的大小取决于取得的未来现金流量的风险,风险越大,要求的折现率就越高。
  在实际操作中现金流量主要使用实体现金流量和股权现金流量。实体现金流量是指企业全部投资人拥有的现金流量总和。实体现金流量通常用加权平均资本成本来折现。加权平均资金成本是以各种筹资方式下筹集的资金所占比例为权数对单个资金成本加权的一个综合成本。
  实体现金流量一股权现金流量+债权人现金流量+优先股东现金流量一经营现金净流量一资本支出=(息前税后利润+折旧与摊销一营运资本增加)——资本支出 
  股权现金流量是指实体现金流量扣除与债务相联系的现金流量。股权现金流量通常用权益资本成本来折现,而权益资本成本可以通过资本资产定价模式来求得。
  股权现金流量—实体现金流量—债权人现金流量—息前税后利润+折旧与摊销—营运资本增加—资本支出—利息支出—偿还债务本金+新借债务—税后利润—(净投资—债务净增加)。  现金流量折现法不但考虑了企业现有的存量资产,而且将企业作为一个整体进行评价,包括对无形资产、技术创新水平、商誉、管理能力等能影响企业盈利和发展的所有因素的充分考虑。它是进行企业价值评估的核心方法,从理论上讲,甚至可以说这是唯一能够真正揭示企业价值的方法。但是这种方法也有局限性,主要表现在:1)需要良好的企业财务会计基础,因为对现金流量的确认建立在预期之上,无法保证其绝对的准确性;2)必须有发达的资本市场和成熟的风险管理技术的支持;3)企业有良好的持续经营管理和盈利前景。  1.4经济利润法
  经济利润不同于会计利润,经济利润是经济收入减去经济成本后的差额。而经济收入是指在期末期初同样富有的前提下,一定期间的最大花费。如果没有任何花费,则期末财产的市值超过期初财产市值的部分就是本期的经济收入。经济成本不仅包括会计上实际支付的成本,而且还包括股东投入企业的资金成本。会计上不确认股东的资金成本,因为它不像债权需要支付确定数额的利息,从而无法进行准确计量。而经济学家认为股东投入的资本是生产经营不可缺少的条件之一,而股东要求回报的正当性不亚于债权人的利息要求。
  经济利润一息前税后利润一全部资本费用一投资资本×(投资资本报酬率一加权平均资本成本)。经济利润法与现金流量折现法本质上是一致的。如果某一年的投资资本报酬率正好等于加权平均资本成本,即净现值等于零,此时经济收入等于经济成本,经济利润必然为零,企业的价值既没增也没减;如果企业的投资资本报酬率大于加权平均资本成本,现金流量有正的净现值,此时息前税后利润也大于投资各方期望的报酬率,经济利润大于零,企业的价值将增加。
  经济利润法可以计算企业单一年份价值增加,了解任何一年的经营状况,而某一年度的现金流量则不能成为计量业绩的依据,因为管理层可以人为改变某一年份的现金流量,为了增加现金流量而不惜推迟报酬率较高的投资项目,从而使企业的长期价值受到损失。经济利润法是把投资决策必需的折现现金流量法与业绩考核必需的权责发生制统一起来。
2价值评估方法在企业中的应用

  由于中国市场经济起步较晚,现代企业制度还存在着一定的缺陷,证券市场也不够完善,有些企业的核算制度不够健全。企业价值评估一般都需要进行定量分析,需要大量的数据资料,而企业数据往往不足且不精确;其次在证券市场中,国家控股的企业占上市公司的比例较大,这就使得公司之问很难公平竞争,企业无法自由地收购或兼并,资本运营就受到限制,股价不能真实地反映企业的价值,也就不能有效地引导投资者进行投资。这些不利因素的存在,制约了企业价值评估方法的选择。     2.1成本法的应用
  成本法计算简单,容易理解,对数据的要求也较低;但由于成本法仅对企业的存量资产进行计量无法反映企业的盈利能力、成长能力和行业特点而企业是以盈利为目的的,所以成本法一般适用于单项资产的评估以及非盈利组织的评估。但在没有权威性的评估机构以及缺乏完善的产权交易市场和资本市场时,此方法不失为一种简便可行的方法,它至少为出让者提供了一个出让价格的底线。此方法在价值评估中只能作为一种辅助方法使用。
  2.2相对价值法的应用
  相对价值法是建立在可比基础之上的,要有可以进行参照的企业和能够应用的指标。不管是市盈率、市净率还是收入乘数都要求有一个较为发达和完善的证券交易市场,还需要有数量众多的上市公司,而中国证券市场上只有少数公司,并且股权结构股权设置等方面都存在着特殊性,股价的人为操作性很大。上述指标不能准确反映行业整体情况,也就不能准确计算企业的价值。所以相对价值法在当前市场条件下很难找到适合的应用条件。但条件成熟此法不失为一种很好的价值评估方法。
  2.3现金流量折现法的应用
  现金流量折现法是西方企业价值评估方法中使用最广泛、理论上最健全的方法,而在中国企业价值评估中也受到一定的限制。现金流量折现法中要求对未来现金流量作出预测,而中国现行的企业财务会计制度很难准确地做到这一点。从理论上讲只有当市场完善,会计制度健全,信息披露能够较为真实反映企业的过去和现状时,运用这种方法才最为合理。虽然目前还没有达到理想的适用条件,但不论是理论界还是实务界都已经开始尝试这种方法。从长远发展趋势看鼓励这种方法的运用。
  例如:某公司目前处于稳定增长状态,2006年每股净利润为10元,每股资本支出为100元,每股折旧费用为95元,每股营业流动资产比上年增加额为4元,投资资本中有息负债占20%。该公司长期增长率为6%,其股权资本成本为10%。假定资本结构保持不变,净利润、资本支出、折旧费和营业流动资产的销售百分比保持不变。则每股股权净投资=(资本支出—折旧摊销+营业流动资产增加)×(1—负债率) —(100—95+4)×(1—20%)=7.2(元/股);
  每股现金流量一每股净利润一每股股权净投资=10—7.2=2.4(元/股);
  每股股权价值=(2.4×1.06)/(10%一6%)=63.6(元/股)。
  通过以上计算可以看出该公司股票的内在价值为63.6元/股。当股价远远低于63.6元时具有较高的投资价值。
  2.4经济利润法的应用
  企业价值增长最根本的驱动因素是企业创造未来经济增加值的能力。由于市场的不完善性,客观上需要一种简单易行,能够为使用者接受的评估方法。而经济利润法能够满足这一要求。它不需要预测未来几年的现金流量,可操作性较强;此方法是基于账面价值和未来收益相结合的一种评估方法,相对于成本法来说它能够将公司的未来收益考虑在内,不会造成企业价值低估,容易为投资者接受。所以经济利润法在当前企业价值评估中有广泛的应用前景。
例如:某企业年初投资资本为100万元,预计今后每年可取得息前税后营业利润10万元,每年净投资为0,加权资本成本为8,则:
  年经济利润=10—100×8%=2(万元);
  经济利润的现值=2/8%=25(万元);
  企业价值=100+25=125(万元)。
  如果用现金流量折现法,可以得到同样的结果:
  企业价值一实体现金流量/加权资本成本=10/8%=125(万元)。
通过以上计算可以看出经济利润法跟现金流量折现法本质上是一样的,但经济利润法相对于现金流量折现法来说计算简单,还具有可以计算单一年份价值增加的优点。

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